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上市公司频换老板是病 如何破解乱象？
2019-01-06 09:40:03 来源：经济观察报
岁末年初，回望A股市场过去一年的风风雨雨，“上市公司频频换老板”的现象，令人心忧。“上市公司频频换老板”，用资本市场的行话来说，就是“控制权变动”。查询了一下统计结果，2018年度，100多家A股上市公司已经发生控制权变动，200家左右上市公司打算变更或者可能变更实际控制人。也就是说，将近1/10上市公司已换、将换、可能换老板。
相对于过去，这个幅度的变动不可谓不大。
按理说，上市公司换老板，应该是一件正常的事，是一件好事。没有人争取上市公司控制权，上市公司不换老板，怎么会有“控制权市场”的存在？没有人勇于接管上市公司，跑不动的驽马，怎么退出“控制权市场”，让位于良马？
可是，应该“正常的事”，就完全正常吗？应该是“好事”的事，现实中，真的都是好事吗？
2018年的事，现在还不能仓促地下结论，我们可以再往前看，看之前的事实。2017年的一项数据显示，在A股市场，新老板以“控股股东”的法律地位接管上市公司之后，除短期对股价刺激外，市值增长整体上跑输大盘。
结论很明显，2018年之前，上市公司换老板，给上市公司带来价值的少，给中小股民创造价值的少之又少。
有人说，“新老板”作为控股股东，一方面，拥有的是控制公司决策的权力，另一方面，拥有的是盘剥、压榨中小股东的机会。
这话的后半段，有点儿挑动群众斗老板的意思，我们大可不以为然。但是，上市公司换老板的情况，确实值得警惕，不要掉以轻心。
这不是危言耸听，上市公司频换老板已带来了一些乱象：
乱象一：先不说从天而降的“野蛮人”，只说少数取向不明的“蒙面人”、作奸犯科的“黑手党”、暧昧难辨的“白手套”，通过“买壳”，登堂升座，当上新老板。这些人进入控制权市场，干什么呢？熟悉市场的人大概都知道，这些人喜欢干的，一个是市值管理，一个是跨界重组，雷声大作，但就是不降甘霖。弄得控制权市场一片狼藉，被一些专家描述为“伪市场化特征”。结果是新老板德不配位，劣币驱逐良币。用学术界的话说，阻碍了上市公司控制权这一关键经济资源，向更高的使用价值有序流动。
乱象二：内幕交易、操纵市场等违法行为，如影随形，纷至沓来。伴随上市公司换老板的控制权转移过程，往往少不了违法犯罪，就像娘胎里带来的，挥之不去。元旦之前发生的“股神”副省长的故事，就是典型的案例。
乱象三：蛇吞象。上市公司换老板的故事中，艺人赵薇的故事，是蛇吞象的经典故事。万好万家并购案中，由艺人赵薇控制的龙薇文化，还没有真正落实收购资金来源，就想以区区6000万元，撬动30亿收购资金，做这家100亿上市公司的新老板。收购成本和可预见收益如此悬殊，一旦收购成功，新老板有没有动机以小博大、铤而走险，豪赌和操控上市公司？
也许，赵薇的公司没有，但是，其他类似情形下的上市公司新老板新控股股东呢？一旦有这个动机并且付诸行动，中小股东的命运势必生死难测。
这些乱象，证监会看到了。不但看到了，还在控制权市场层层把关，从准入规则，到审核审核，无不严格监管。如果新老板想接管某家上市公司，他先得把资质条件、资金来源、同业竞争、关联交易、战略规划、财务状况都说清楚。光说还不行，还得拿出证据，证明说的是真的。总之，证监会把关很严，避免别有用心的家伙巧取豪夺，扰乱市场。
遗憾的是，百密一疏，少数“蒙面人”“黑手党”“白手套”，还是混进了控制权市场，制造了一堆乱象。
那么，如何破解乱象？
我有三点建议。第一：参照香港等发达市场，全面严格地给予中小股东用脚投票的机会，严格限制部分要约收购的使用。
很多时候，通过部分要约收购规避全面要约收购，是“蒙面人”“黑手党”“白手套”成功的原因。过去这一年，被广泛使用的“部分要约收购”就是明证。试图成为新老板的收购人，巧借这些漏洞，使《证券法》的要约收购义务经常形同虚设，广大中小投资者在面临控股股东变更这个关键事项时，瞪着眼干着急，完全没有选择的机会。
都说投资就是投人。一个小股民买上市公司股票，理论上投的是不是上市公司的控股股东？控股股东地位特殊，他们的商业实力、诚信程度、行使权利的方式和决策机制，哪一样与上市公司长期价值或短期股价表现脱得了关系？哪一样不是投资者决定投资与否的关键？
第二，上市公司董事会和原控股股东一定要勤勉尽责。本来，董事会对潜在买家进行详细的尽职调查是法定的义务，但是，一部分董事会应当检讨。从法理上说，董事会相当于全体股东的授权代表，不能被原控股股东绑架，他们忠诚的是上市公司，是全体股东，不是“前老板”、原控股股东。原控股股东在迎接新老板之前，也要进行尽职调查。
上市公司控制权转移事项，具有非常明显的“外溢性”。原控股股东有其他中小股东没法比的信息优势。如果原股东要出售控制权，没人可以拦着，然而，要尽职调查，要完善信息披露，不应简单地“价高者得”一卖了之，放纵个别资本玩家进入市场，对原来的中小股东进行盘剥。
第三条：严格限制杠杆收购，避免以小博大。事实证明，这样的收购者，很容易异化为赌博者。股市不是赌场，我们不需要进场豪赌的赌客。
日子像流水。我们期待，那些质押率已经超过五成的上市公司，那些正在紧锣密鼓筹划控制权变更的上市公司，无论是董事会，还是旧老板，都能按证监会制定的规矩，辞“旧”迎“新”。
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